谷歌：约2000亿美元的第一方TPU收入正在路上，未来还有三大催化剂
一句话看懂：看多：上调TPU 1P单价至$27bn/GW，毛利率30%，'27/'28 TPU收入$84bn/$108bn，目标价$400
核心逻辑
上修TPU单GW售价与毛利率假设，'27/'28 1P TPU收入至$84bn/$108bn；Google Cloud '27/'28收入上调6%/7%，云'28贡献全公司约50% EBIT。EPS上修1%/2%至$15/$18，给予24X倍数对应$400目标价。
关键利好
- TPU 1P销售假设上调：'27/$84bn、'28/$108bn，较前值$62bn/$79bn提升35%/37%
- Google Cloud '27/'28收入上调6%/7%，云EBIT占公司比重在'28达约50%
- $400目标价隐含~20%增长调整后同业溢价，对应24X '27/'28 EPS、~1.6X PEG
风险与需要留意的地方
- 若全球广告增速进一步放缓叠加AI新业务变现率低，'28 EBITDA margin降至70.8%，目标价或至$225
- 高SMB与旅游广告敞口在衰退情景下压制广告收入
- 毛利率假设风险：SPCX交易拖累+TPU增量毛利率约30%使云'27/'28 margin下调至38%/40%
机构评级与目标价
| 机构评级 | Overweight |
| 目标价 | $400.00 |
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