拼多多：2026年二季度回顾业绩喜忧参半；Temu第一方业务及供应链投资将构筑长期护城河；维持“买入”
一句话看懂：看多（偏多）。2Q26业绩喜忧参半，Temu本土化与1P+供应链投入构筑长期护城河，目标价134美元对应51.6%上行空间。
核心逻辑
2Q26国内GMV增5%超行业2%，广告收入+3%超淘天+1%印证国内韧性。Temu交易服务收入+13%低于共识+21%，欧盟取消免税及7月€3/件关税致FY26E佣金增速下调至+6%。GS仍看好100亿元商家生态投入+首个1P品牌Bemuvo落地的长期壁垒，SOTP目标价由145降至134美元。
关键利好
- 国内GMV韧性：拼多多2Q26 GMV+5%超行业2%，广告+3%超淘天+1%，FY26E/FY27E维持5%增长预期
- Temu长期护城河：100亿元商家生态及供应链投入落地，Bemuvo 1P品牌6月推出，全球MAU仍达4.67亿
- SOTP估值仍具51.6%上行：目标价134美元，对应9X 26E P/E国内+25X Temu+15%控股折让
风险与需要留意的地方
- Temu交易服务收入低于预期：2Q26佣金+13%低于GSe/V.A.共识+21%/+22%，3Q26E增速下调至+6%，FY26E EBIT预计-118亿元
- 欧盟监管压力：7月起取消€150免税额并征€3/件关税，欧洲占Temu GMV约1/3，2Q26已现GMM锐降
- 国内竞争加剧：阿里低价adtech举措+抖音货架低价免佣金扩张或挤压广告份额
机构评级与目标价
| 机构评级 | BUY |
| 目标价 | US$134.00（12个月SOTP） |
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