半导体分销商追踪

①核心逻辑成立的关键前提有三：成熟制程产能持续紧张、原厂涨价被终端接受、分销渠道库存数据真实反映需求。最大变数在于MCU——加权价同比仅+3%，远低于行业12%，若终端需求（家电、汽车控制）实际疲软，则TI/STMicro的MCU业务可能拖累整体弹性。隐含假设是分销商补库等同于终端复苏，但历史上分销商存在主动备货vs被动去库两种模式，纯靠渠道数据判断拐点容易提前或滞后一个季度。 ②报告回避的风险包括：①关税与地缘——分销端价格已同比+12%，部分可能反映关税转嫁而非真实景气，若关税松动价格可能回落；②汽车终端库存——MCU下游汽车占比高，全球车企库存调整节奏不一致，可能出现分销去化但OEM端仍在砍单的双向背离；③模拟巨头（TI/ADI）渠道价同比仅+5%左右，远低于ROHM的15%+，说明模拟领域内部分化严重，并非整体普涨。 ③放进行业格局看：当前处于模拟/MCU去库存尾声+AI驱动高端节点扩张的二元结构——高端节点（英伟达链）景气与成熟节点（TI/STM/MCHP）周期并不同步，资金若从AI溢出至成熟节点，TI/STM短期有相对收益；但若AI主线持续吸金，分销端景气改善对股价的传导可能钝化。竞争态势上，中国本土模拟厂商（圣邦、纳芯微、艾为）在中低端持续替代，国际大厂涨价红利可能被部分截留。 ④关键假设敏感性：若分销价环比从+1%降至-1%，意味着补库预期落空，TI目标价可能下修10–15%；若STMicro MCU去库速度从连续6个月加速放缓至持平，补库催化可能推迟至2027H1而非2026H2；电容同比-22%若系单一品类调整而非系统性需求，则信号意义大幅减弱。 ⑤横向参照：2017–2018年模拟周期中，TI在分销价格同比从+5%升至+12%阶段录得约40%超额收益，节奏与本轮类似；2021年缺芯周期中，STM补库阶段涨幅约60%但随后回撤30%，提示补库兑现后需警惕获利了结。与上游台积电/联电成熟节点产能利用率对比，若Q3成熟节点利用率回升至85%以上，将验证分销端信号；反之则需谨慎。 ⑥读者接下来跟踪：①8–9月MCU加权价同比能否从+3%升至+5%以上；②STMicro Q3业绩中渠道库存周转天数（DSO/DIO）变化；③Microchip 8月中旬涨价实际落地幅度；④TI Q3库存环比是否同步下降；⑤美国8月PMI及汽车销量，作为终端需求验证；⑥台积电/联电月度营收中成熟节点占比变化。