海外互联网龙头2Q业绩更新

这份报告看似列了很多家公司，实际上在讲一个主题：互联网平台已经被卷进了AI重资本周期，资本开支的弹性几乎消失了。 第一，**Google与Meta的资本开支性质完全不同，可比性要打折扣**。Google是典型的防御型支出——搜索、云、模型、AI应用全要守，"防守点越多、计划灵活性越低"这句话基本是给Google钉了个成本刚性标签；Meta更偏机会主义，2Q26把算力规模目标推到2027年底14GW，更像"赌一把未来"。两家同列其实暗藏路径分化：Google是被动锁住成本，Meta是主动选择卷。在DCF估值时，Google的资本开支折现要按"已承诺+通胀"处理，Meta的则要看落地节奏。 第二，**AI投入回报的"隐蔽风险"被刻意低调处理**。报告提了价格战、人才流失、负债压力，但没认真测算两个数字：(1) Google $1,950亿-2,050亿capex对应的折旧拐点大约在2027下半年起进入利润表，2028年才是真正的EPS压力年；(2) Meta的$700B+负债里有多少是长期债券，若实际利率每升50bp，财务费用增量是几十亿美元——这部分在买方模型里要用敏感性表跑，不能只看营业利润端。 第三，**第三方CSP+"开源模型"这条护城河其实是把双刃剑**。Google想靠CSP+开源模型把订单从Anthropic/OpenAI手里抢过来，但Anthropic已经在AWS上把$1,000亿订单签走了，这意味着Anthropic不会轻易迁移回GCP，Google只能去抢增量。结果就是Google必须用更高的AI收入增速，才能在通缩的算力单价比拼里维持利润。报告把这一点藏在Q&A里，没有充分讨论毛利结构性下移的可能。 第四，**Uber/Grab这条线的逻辑被严重低估**。报告只给了13-15倍EV/EBITDA说"估值有吸引力"，但这两家其实在做一件大事——把自动驾驶/电动化从"成本中心"转成"轻资产平台"。Uber扩到15城+Grab金融业务盈利+DoorDash的DashPass渗透率75%，三个事件叠在一起时，外卖+网约车赛道已经出现了"平台收租"的特征，这是同行（滴滴、Lyft、Just Eat Takeaway）不具备的组合，建议单独拉个可比公司表对照。 第五，**OTA板块分化的逻辑需要再深一层**。Expedia靠2026北美世界杯催化、Booking被中东地缘反噬，看上去是个偶发事件，但实质是OTA对宏观贝塔（汇率、油价、地缘）的高敏感性被低估了——这与AI逻辑无关，但是决定Booking和Expedia相对收益的关键变量。 **接下来要盯的具体指标**：(1) Google每个季度的hyperscaler capex环比、是否有"break"信号（任何一次维持/下调指引都是估值修复触发点）；(2) Meta的负债结构披露、特别是长期债券到期日；(3) AWS的Anthropic合同确认节奏与AI收入年化值；(4) Anthropic/OpenAI的下一轮token定价（决定Google/Amazon毛利）；(5) Uber自动驾驶在2026Q4的城市落地城市数与单均成本；(6) Expedia世界杯周期后留存率、Booking的中东业务恢复曲线。