韩国存储深度-存储超级周期下的产能与份额

①该报告的核心前提是HBM/DRAM供需缺口至少延续至2027年，隐含假设是AI训练侧需求不出现阶跃式回落——一旦云厂商capex同比转负或推理侧ASIC替代高端HBM，DRAM价格的边际拐点会比产能投放更早到来，三星Q2+62%的环比高增本身已透支部分后续弹性。②报告对三星2nm良率50% vs 台积电80%的对比值得冷静看：台积电口径通常含EUV全节点良率，而三星此处对比口径未必一致，若按可比N5/N3节点折算，三星在客户实际量产产品上的良率仍落后；同时特斯拉AI5/6订单对营收贡献的时点和单价未披露，难以直接计入分部估值。③HBM市场SK海力士仍以58%份额主导且已通过英伟达Blackwell/下一代Rubin验证，三星的HBM4份额要从追赶至60%意味着必须在2026H2完成NVIDIA/AMD关键客户的qualify，否则HBM4时代会重蹈HBM3E被动局面。④对分部估值2万亿美元最敏感的变量是DRAM和HBM的全年均价——只要DRAM现货价同比下行15%以上，三星存储DCF就会下修约30%；其次是2nm代工毛利率假设，每+/-5pct对应市值+/-约1500亿美元。⑤横向参照：2017-2018年三星也曾因存储周期+代工扩张享受估值溢价，但2019年DRAM腰斩使PE从8倍回落至4倍以下，本次周期强度更大但持续性更受地缘与AI需求双约束。⑥读者应跟踪的关键指标：三星月度DRAM/HBM ASP与出货量、SK海力士HBM3E出货占比、NVIDIA下代GPU的HBM供应商分配、长江存储/长鑫存储232层/18nm产能爬坡进度、台积电N2/N3P良率披露、S6平泽二期洁净室设备装机节奏，以及2026Q3三星法说会上的2027年资本支出指引变化。