国产算力崛起-反弹结束了吗

本报告的隐含假设是2027年AI Capex维持20-30万片/月的高位扩产节奏且长江存储IPO顺利推进——这两个前提一旦松动(如全球CSP资本开支增速回落至个位数、或长江存储IPO节奏推迟)，所谓'跨年行情'的能见度会大幅下降。报告对'AI硬件内部分化加剧'的提示其实比表面看多更值得重视：意味着即便板块指数震荡向上，普涨格局难再现，Alpha(个股超额收益)将远胜Beta(板块整体收益)，选股需聚焦份额跃升或国产替代从0到1的卡点，而非简单跟随板块β。 被报告低估的风险有三：①三星、海力士、美光近期扩产计划落地后，HBM供需缺口可能在2026下半年至2027上半年出现阶段性缓解而非持续紧缺，骄成超声等良率设备的订单弹性可能被高估；②Xtacking架构量产时间从规划到实际良率爬坡通常有6-12个月延迟，润鹏半导体Q3-Q4量产若延后，华润微等龙头业绩兑现会延后1-2个季度；③半导体设备股当前估值已部分反映2028年估值切换预期，若AI Capex无进一步上修，PE中枢难再扩张，股价向上空间受限。 与历史可比：2024年9月开启的本轮AI硬件牛市，对标2019-2020年半导体设备行情，关键差异在于本轮叠加'国产替代'主题，弹性更大但波动也更大。当前节点更接近2020年Q3——业绩验证期开启、估值切换未完成、催化剂窗口仍开。 需重点跟踪：①长江存储IPO进展与长鑫存储HBM量产节奏(关键节点Q3-Q4)；②精测电子厚膜OCD设备订单确认时点；③全球CSP(微软/谷歌/亚马逊/Meta)季度Capex指引变化；④国产HBM良率数据(若良率突破70%将打开涨价空间)；⑤骄成超声、精智达等卡点公司Q2-Q3财报中订单/收入增速；⑥半导体设备板块成交拥挤度与融资余额变化(警惕过热信号)。