电力-电力行业更新及国电电力推荐

【DeepFocus视角】首先，这篇报告最核心的隐含假设是"电价已到底部且不会再大幅下行"，并将其作为整个估值锚的起点。但需要警惕的是，2026年江苏月度电价0.365元/度仅较年度高0.02元，市场化交易折价仍存在，且报告承认"华东火电仍以电量电价为主"，这意味着容量电价(辅助服务收入)在"十五五"中后期才能真正显效，2026-2027年的盈利预测仍建立在传统电量电价模型上，结构转型红利尚未释放。 第二，煤电联营模式的真正价值需要拆开看。95%长协煤覆盖率在煤价上行期是护城河(2022-2024年已验证)，但2026年Q4煤价若跌至750-800元/吨区间，长协煤的折扣优势会被压缩，而现货煤企业反而受益。这是一个顺周期属性被低估的风险点。 第三，大渡河水电的逻辑关键在"结构优化"而非"量增"。报告明确指出四川丰水期电价约0.2元、枯水期约0.3元，价差0.1元/度是利润来源。这本质上是把过去"来多少水发多少电"的被动模式，升级为"龙头水库调节+下游电站联动"的主动调度模式。但这一假设有两个隐含变量：①双江口首台机组2026年6月投产，真正满负荷运行可能在2027年；②调节效益依赖于四川省内电价机制能否让枯水期电量优先上网，若四川"十五五"供需持续宽松，0.3元的枯水期电价能否守住存疑。 第四，与同业对比，国电电力差异化在于"全电力品种布局"(火82+水12+少量新能源)，而非纯火电或纯水电。这意味着公司β属性更接近"电力指数"，alpha来源是调度优化和大渡河投产节奏。对比纯水电(长江电力、湖北能源)缺乏煤电对冲、对纯火电(华能国际、华电国际)缺乏水电弹性，国电电力的"哑铃配置"在消纳时代反而具备防御性。 第五，集团整合预期是最大变量也是最大不确定性。"十五五"18GW新能源目标取决于国家能源集团内部资产划转节奏，参考2017年集团整合时将不盈利火电置出的历史，国电作为整合平台的地位稳固，但具体注入时间和规模存在较大弹性，市场目前可能还未充分price in这一选项价值。 第六，读者接下来重点跟踪：①国电电力2026年Q2-Q3水电发电量同比(验证双江口投产效益)；②江苏、浙江2026年年度长协电价(验证电价企稳逻辑)；③国电电力2026年中报分红政策执行情况；④国能集团2026年内是否有大型火电资产注入公告；⑤四川枯水期(11月-次年4月)电价走势(0.3元枯水期电价是水电逻辑关键变量)。建议在双江口首台机组正式商运(预计2026年下半年)前后分批配置，而非一次性押注。